本文来自微信公众号：壹番财经（ID：yifaninsight），文｜太史詹姆斯。
没上市的Kimi刷屏了。
Anthropic在2月24日发文称遭到来自中国的“蒸馏攻击”，点了三家公司的名，Kimi赫然在列；OpenRouter春节期间token调用量周榜，Kimi 2.5排第二；而在各路大谈特谈Open Claw风口的帖子下面，Kimi Claw更以“性价比”优势被大批网友追帖提及；此前，Kimi还在不到2个月时间内完成了12亿美元的融资，估值超百亿美元。
这个融资规模相当于刚刚完成港股IPO的Minimax和智谱的融资金额之和。
但人家两个上市40多天涨了5倍，杨植麟和他背后的资本能不着急？
“不以上市为目的”前面应该有个“短期”的限定。
杨植麟在2025年末内部信，虽然又谈到到“不着急上市”，但是，三大战略又无一不含着对上市的部署。
要“追平世界前沿模型”，是因为现在K2.5没有比Minimax M2.5和GLM-5有明显优势。所以，一切都指望K3了，要求具备“其他模型没有定义过的能力”,帮助“营收规模实现数量级增长”。
2026 Kimi-K2.5技术报告
不上市可以闷声大发财，要上市则不得不造势。
不得不承认，Minimax和智谱能抢在Kimi之前上市是有道理的。这两家一家专注海外，一家依赖股东禀赋在国内打B端，特点都十分鲜明。
而Kimi则一直在国内的C端高举高打，霸着免费榜刷出了不低的月活，在前年也一度用“200万字长上下文”带来的|33亿美元的估值，高居“六小虎”之首。
问题也恰恰出在这里。
看看今年春节期间霸榜的豆包、千问和元宝，就能明白为什么Kimi好像过去一年都沉寂了。
它曾经似乎想对标OpenAI，通过技术创新跃升为新一代巨头，但不要忘了OpenAI的背后是有微软的，也别忘了之前在AI这块被看衰的巨头谷歌也早已一扫颓势，重新掌控了比赛的节奏。
Kimi官网截图
当国内外的巨头都在内卷AI之下，现在的杨植麟恐怕有些步伐要变了，他或许也开始要定夺那个属于“Kimi适合上市”的时间。
01 Kimi还是贵了
大厂AI春节大战断绝了Kimi的国内C端念想，国内B端它又没啥资源。
那就只能出海，押注的智能体也出了阶段性成果，于是就有了“海外收入超国内”和“OpenClaw模型调用榜排名第一”的叙事。
杨植麟想的是“产品和商业化上聚焦智能体”。这确实有点冒险。
另一个最近重注智能体的是阿里，为的是把自己的电商生态接入千问。战略思路上有些道理，但大模型在这方面确实还是不够成熟。
阿里生态接入千问
Kimi也想尝试“Anthropic + Manus”叙事。Anthropic算得上AI独角兽们共同的选择。“20天收入超全年”就是这个方向。
曾经，Kimi只有个位数员工负责API服务，现在则在快速扩张。
在Arena AI 编程排行榜上，K2.5高居开源模型第一；根据OpenRouter数据，2月2日的那一周k2.5在编程模型调用中确实排名第一，占比36.7%。
但在2月11日Minimax M2.5发布后，调用情况发生了逆转。M2.5连续霸榜三周。
要知道M2.5的编程性能还是要比K2.5差一些的，Arena AI把它排在33位，还不如智谱的glm-5。
但人家便宜啊！
百万token的输出单价方面，glm-5和K2.5差不多，分别是2.55美元和3美元，而M2.5只有1.2美元。
图源：Kimi产品文档
而且，中国AI独角兽在DeepSeek影响下不得不普遍选择开源，那么Anthropic叙事就变成了小B叙事。
真正的大B财大气粗，至少在目前阶段还不看重成本。要是光拼性能的话，肯定会选择大厂。要知道，字节的seed才是Arena AI上排名第一的中国编程模型。
所以，字节才是Anthropic模式。甚至，字节利用自己的火山引擎可以更好地锁定国内的大B，这点甚至比没有靠山的Anthropic更胜一筹。
所以，Kimi这样的独角兽在商业化方向上根本没有过河可以摸着的石头，只能在无人走过的路上一点点试探。
在海外，C端用户明显会被来自硅谷的ChatGPT们吸引。当然，Minimax用Talkie切下了一小块细分市场，但这显然不足以撑起一家上市公司。Minimax的目标不止于此，被新一轮12亿美元架起来的Kimi就更不可能选择小而美了。
Talkie截图
海外大B毫无疑问和中国一样更相信大厂。对于大B来说，AI虽然重要，但只是整个IT基础设施的一部分，能提供一站式服务的大厂当然能省去很多麻烦。
小B自然要追求性价比，这个道理也是放之四海而皆准的。在独角兽中定价偏高的Kimi所能讲的故事只有“OpenClaw的调用第一”了。
02 上市是个好目标
Kimi自己是这一波大模型竞赛的参与者，他们应该知道智能体这个赛道的形势瞬息万变。从当年Manus的横空出世，到现在Open Claw的风光无限，未来一定还会有别的热点。
从被迫开源到向B端进发，Kimi一次次被动改变自己的方向。
它当然更想掌控自己的命运。
所以，K2.5在视觉智能体和智能体集群上下了功夫，准备自己从模型到智能体把全产业链的钱都挣了。
Kimi App截图
这次的“智能体集群”功能只开放给了199元/月的高级用户。主要是这个功能听着就烧钱，
既然是针对B端，就得来一番成本收益分析。
关键在于，智能体还是不能稳定可靠地交付。视觉虽然重要，但这次主要还是用来网站生成。Kimi当然也提供了一些针对视频的实例，但在实际场景中的实用性并没有达到商用的标准。
至于集群，如果说单一的智能体交付的质量合格，但问题在于速度慢，那么，合理拆分成并行任务后，集群应该能提高效率。而很多测试也显示，K2.5的研报还不是那么令人满意。
2026 Kimi-K2.5技术报告
如果用人来打比方。研报并不是找100个中学生来就能写好的，而是应该找一个名校的研究生。
所以说，K3如果没有革命般的技术进步，那么，Kimi的局面很难再有大的改观。
“不着急上市”出自杨植麟的内部信。这么说当然是为了稳定军心，但上市其实是一个好目标。
现实的目标和伟大的愿景同样重要，也可以说是缺一不可。马斯克看上去狂到没边，它旗下的公司，无论是SpaceX还是特斯拉都有改变世界的愿景，但他同样擅长制定具体目标。
SpaceX创立的时候是要去火星，但它刚开始就是冲着比NASA成本低去的；特斯拉是为了帮地球减排，但作为产品时时不能忘记和同级别的油车对标。
SpaceX盈利了，但还是把Grok装进来准备上市。更何况Kimi这种后发公司。
后发而又选不好对标对象是一种危险的处境。
Kimi手头的100亿元现金绝对能让它再撑三五年。但合适的上市窗口可不会一直存在。
全球顶尖私募阿波罗在2007年11月叫停了旗下公司Affinion的IPO，在金融危机过去后的2010年再次IPO的时候，估值和融资额都大幅缩水。
当前的AI泡沫众所周知，美股回调如头顶悬剑。潮水褪去后，杨植麟觉得自己的Kimi能像当年互联网泡沫破灭后的中国三大门户那样浴火重生吗？那时候互联网创业的美好，估计是现在的这位AI天才做梦都想不到的。